◆主动调整增速，保证保费价值，维持“增持”的行业评级：

　　我们在上月月报中提到，影响保费利润率的主要因素在于保户红利支出和保单销售费用的上升，我们认为这两项成本的决定权在公司，公司会根据自身的利润率水平调整相关策略，在增长和价值之间做出权衡。根据一季报披露的数据来看，红利支出和销售费用都有较大的下降，承保结果都有显著改善。这是公司根据市场情况调整红利支付水平，并控制成本的结果。部分公司调整结算利率，3 月份保费增速放缓，但仍然高位运行。公司在增长和价值之间进行了有意义的抉择，因此我们维持“增持”的行业评级为。

　　◆3 月份人身险保费增速放缓，赔付比率有所回落：

　　3 月人身险累计保费收入达到2338 亿元，同比增长达到62%，比2 月份增速下降8 个百分点。3 月寿险累计保费达到2131 亿元，同比增长也是62%，比2 月份增速下降9 个百分点。健康险保费的增长超过寿险，达到66%，其中人保健康3 月份单月保费收入占健康险33%，同比增长12 倍，我们认为健康险保费的增长主要受到人保健康的影响。我们认为寿险保费3 月份的增长放缓是趋势性的，随着红利支出和结算利率的下调，我们预计人身险保费的增速会逐步放缓至45%。人身险赔付的情况基本保持稳定，3 月累计赔付额达到555 亿元，赔付支出占保费收入的比例24%，与2 月情况基本持平，但比去年同期下降较多。赔付比率的下降是由于保费收入的超常增长造成的。

　　◆3 月份财险保费增速继续下滑，赔付比率高位维持：

　　3 月财险累计保费收入642 亿元，同比增长25%，比2 月份增速下降4 个百分点，维持在较低水平。我们认为新版交强险对财险保费收入的影响基本消化，使得财险保费收入增速与去年同期下降10 个百分点左右。我们预计财险保费收入增速将维持在25-30%之间。

　　从赔付的情况来看，3 月财险累计赔付支出为289 亿元，占当月财险保费收入的比率为45%，比2 月份增速高3 个百分点。3 月份单月赔付率达到51%，保持在2 月的高位水平。赔付率上升是受到雪灾和新版交强险的影响，我们认为这种影响仍然持续一段时间。

　　◆3 月保险资产流入资本市场，搭乘4 月行情：

　　如我们预期，3 月保险资产缩水154 亿，其中存量资产缩水860 亿左右，而新增保险浮存金约为700 亿。新增资产和近500 亿的银行存款流入了资本市场，根据现有的信息，我们预计有近600 亿的资金流入债市，而另外一半则流入了股市。我们认为A 股市场市盈率近20 倍时，相对银行存款和债券市场，对保险资金的配置需求已经具有很强的吸引力。

　　4 月份A 股市场出现触底反弹的走势，月涨幅达到6%左右。按照保险公司一季报公布的持仓进行估算，国寿、平安和太保十大重仓可供出售资产市值分别增值27%、10%和17%。截至4 月31 日，国寿、平安和太保十大重仓可供出售资产累计未实现浮盈分别为392 亿、103 亿和41 亿，折合每股为1.39、1.41 和0.53 元。

　　4 月份股票和债券的发行规模有所上升，但总体规模仍然较小，分别为218 亿和2775 亿元，央票发行7290 亿。债券发行利率稳中有降，受股市企稳的影响，新股申购回报率有所恢复，但规模仍然过小。

　　展望未来，我们认为对于保险资金而言，A 股市场的风险已经得到了较为完全的释放，在市盈率为20 倍左右的时候，保险资金会重新建仓A 股市场。从资产配置的角度来看，不会过分偏重安全性资产。从操作上来看，仍然会跟随市场进行高抛低吸的动作。

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