和讯股票消息 长城证券2008年投资策略报告会，于1月19日在深圳市福田区马哥孛罗好日子酒店举行，和讯网受邀作为独家网络媒体支持，进行全程图文直播。以下是长城证券行业研究员陈瑾女士在大会上的讲话。

　　刘月平：大家下午好！我是旅游行业研究员刘月平，我的报告主题是“资源垄断支撑估值，奥运景气推动成长”，我的介绍主要分为三部分，第一部分介绍行业的长期增长趋势和景气表现，第二部分介绍2008年推动旅游行业加速发展的三大因素，第三介绍一下行业的投资策略。

　　旅游行业是一个需求拉动的朝阳行业，中国经济增长以及居民销售收入的增长是行业发展的根本动力，根据国际经验表明，人均GDP的不同水平对应于行业的发展不同阶段，2006年我国人均GDP水平超过2000美元，北京、上海部分城市的GDP水平已经达到3000美元。考虑到我国经济发展的地区性差异，我们认为行业正处于观光游为主，休闲游为辅的发展阶段。这个阶段的特点是消费时间在一周左右，观光游为主、休闲游为辅的特征。

　　2007年在行业收入中，国内旅游70%，国际旅游占30%，我们预测从2006年到2010年“十一五”期间行业平均增速维持16%的高速增长。

　　接下来介绍一下行业的景气度，从旅游行业三个子行业来看，景区子行业景气度最高，并且表现量增价涨的趋势，目前景区游客保持两位数的增长，从价格来看，尽管2007年初国家发改委规定了旅游景点提价幅度不得超过25%，但是2008年旅游行业上市公司仍然进入提价高峰期间，目前峨嵋山、黄山和丽江旅游(002033行情,股吧)2008年我们都预期进行资源提价。尽管提价，但我们认为涨价并不改变人流量的增长趋势，我们取了黄山景区和南山景区2005年门票调整人流量的增长情况，黄山景区2005年调整以后维持12%的增长速度，南山景区已经恢复到2005年调价前的水平。

　　从酒店类的景气度来看，主要表现为入住率基本稳定，房价上涨的趋势。从北京的高档酒店市场来看，由于房价上涨带动平均每间客房收入增长10%左右，上海市场的收入应该稍次于北京，着是上海旅游局统计的数据，四星级酒店入住率和房价比较稳定，五星级酒店入住率微降，房价上涨。

　　从经济型酒店景气度来看，表现为两点，第一是规模保持快速增长，第二是房价降幅趋于稳定。截止到2007年10月份。从房价来说，2007年11月前十家经济型酒店平均房价是206元，比06年稍微下降一点。

　　三个子行业中旅行社的景气度是最低的，2007年行业政策逐步开放，7月1日取消对外商投资取消社设立分置机构的限制，但从目前旅行社的市场开放程度来看，仍然不允许外资旅行社经营中国的出境游项目。

　　以上减少的是行业景气情况，下面进入第二部分，08年推动行业加速发展的三个大的因素，一个是奥运，第二是休假制度改革，第三是税改。

　　首先是奥运，奥运经济是由注意力资源的相对集中给举办城市和国家带来阶段性加速发展的经济现象，我们认为北京是2008年最大的受益者，从奥运前景来看，主要营造了良好的旅游环境，2004年北京旅游(000802行情,股吧)入境人数已经超过了行业的增长。奥运到底给中国旅游行业带来了什么？首先是增量客流量，根据预测，北京奥运会期间此次入境人数将达到50万左右，这50万是国外入境人数，从国内看来，国内观众为220万人。酒店餐饮业是直接受益的子行业，从住宿需求来看，除了奥运村和媒体村提供的住宿场所以外，主要有两部分，一部分是住宿客人中的一万多人，他们主要是签约112家星级酒店70%的客房，剩下的是国内外观众和游客，我们预计住宿需求有40万人次，这部分将由签约酒店外的社会旅馆和签约饭店外的30%解决。

　　再介绍一下北京奥运会期间酒店的供给情况，整个供给有三种类型，第一个是奥运承诺的800家星级酒店，第二个是从目前的社会旅馆中选出一千家作为奥运接待推荐单位，剩余的2961家主要针对国内观众。总体而言供给是28万间，需求目前也是在28万间左右，这是一个初步的预测。北京旅游局的基本表态是不准为奥运大规模兴建星级酒店。

　　从房价来看，历届奥运会房价涨幅平均数是2-3倍，北京签约价格是1.4-1.6，市场价是3倍。

　　奥运后期，我们觉得对于旅游行业的影响是促进行业的转型，主要表现为产业内部结构从观光旅游转为会展度假游，旅游行业从目前占GDP4%的水平，提高到8%的水平，中国真正从旅游大国发展为旅游强国。为什么这么说？因为奥运会后最突出的收益就是会展旅游的持续增长，前几届奥运会的经验已经证明了这一点。

　　以上讲的是奥运因素，接下来讲讲休假制度改革。

　　其实旅游消费需要两个因素，第一个是财富增加，第二个是时间，在财富稳步增加的情况下，休闲时间的增加是推动行业发展的另外一个动力，2008年1月1日起正式实施的新的节假日制度，首先看一下主要内容，第一点是总天数增加一天，由目前的10天增加到11天，第二是时间上做结构性调整，增加传统节日为法定节日，与原方案相比最大的区别在于五一国庆节由三天调整为一天。很多人会认为此次节假日调整方案对国内旅游是一个冲击，我们认为并不会改变行业的趋势，主要有三个原因，第一是因为年实际休假天数由原来的24天，增加为29天，第二五个小黄金周分布的时间更加合理，第三此次是职工带薪休假规定，从法律上为职工休假权提供了保障。

　　此次休假制度改革引发行业结构性变化，景区由于小黄金周数目的增加，短途旅游将更加受到青睐。从酒店餐饮业来看，对餐饮和经济型酒店利好，对高星级酒店的影响小，偏正面。对于旅行社而言，短期内影响旅行社的盈利能力，长期来看将促进旅行社产品开发和市场总量增长。

　　从具体上市公司的影响来看，位于长城证券和珠三角的华侨城、黄山景区、漓江以及乌镇景区，这四个景区由于地域优势可以化解短期的压力，峨嵋山和玉龙雪山短期有一定的压力，但我们根据06年五一接待游客的数量占全年游客的比重来看，峨嵋山和玉龙雪山有一点点的影响，但游客有一个自然增长速度，所以我们认为此次休假制度对这两个景区的影响也是比较小。

　　最后一个因素是所得税改革，因为此次所得税改革名义税由33%下降到25%，25家旅游行业公司2004-2006年的实际所得税率明显低于33%的税率。《新企业所得税法》扩大税前扣除，降低税基，实行过渡性税收优惠，对西部大开发地区的鼓励类企业继续执行所得税优惠政策。从具体的上市公司来看，黄山旅游(600054行情,股吧)、丽江旅游、首旅是此次税改的受益者，峨嵋山没有什么影响，中青旅(600138行情,股吧)长期向25%靠拢。丽江旅游我们假设降到25%，但是1月8日他公布了享受西部大开发的税收优惠。

　　最后讲一下旅游行业的投资策略，首先从旅游行业07年的表现来看，胜于大盘，07年跑输大盘的只有三家公司，锦江股份(600754行情,股吧)、峨嵋山和世博（音）股份。根据12月20日的价格计算，旅游行业2007年平均PE已达到76.38倍，2008年平均预算PE为52倍。旅游行业的景区子行业拥有垄断优势，这种垄断优势表现为景区公司的产品价格呈刚性上涨，连锁经营型酒店正处于快速扩张期，盈利模式的可复制性以及巨大的市场空间支撑酒店公司高成长，我们认为资源垄断和高成长是支撑旅游行业高估值的重要原因。从2008年行业的判断来看，我们认为2008年旅游行业景气度攀升至高点，奥运会是典型的外部催化剂，在奥运会举办当年，对旅游行业乃至全国旅游行业将出现高速增长，节假日制度改革后，具备地理优势的景区和经济型酒店更能分享行业增长，所得税改革将使行业重点公司受益，提升行业的整体盈利能力。

　　2008年旅游行业投资策略，第一是奥运会引发的高增长，第二是优质景区公司。确定了这两个主题，如何选择上市公司？我们建议还是要结合上市公司的管理水平，在奥运会的主题下我们建议投资者可重点关注首旅股份(600258行情,股吧)、中青旅和锦江股份。2008年上市公司出现了整体改善，一个是运力提升，第二是门票涨价以及管理能力的提升，我们认为这些都会使公司业绩在稳定增长的基础上出现跳跃式发展。

　　这是几个重点公司评级，推荐的是黄山旅游、丽江旅游和中青旅，对于首旅和锦江股份是谨慎推荐，推荐的三个公司后面都有PPT来介绍这个公司推荐的原因，这里就不多讲了。简单说一下为什么首旅成为谨慎推荐的原因，首旅公告的增发方案低于我们的预期，大家预期大股东接下来还会注资，但因为产权原因，我们认为2009年实现的可能性非常小，所以我们给予他谨慎推荐。锦江股份每年成为推荐的原因是这是一个增长非常缓慢的公司，平均年增长率是10-14%之间，对于这样的公司我们给予谨慎推荐。